01 沒有結局的「表演」
來自市場的資訊顯示，1月3日上午，人民銀行再次集中約談了近期「激進」購買國債的機構。除了部份公募基金公司外，銀行方面主要包括廣西、浙江、廈門等地的十余家中小銀行，以農商行為主。
筆者了解到，剛剛過去的2024年12月，央行已約談過一輪「債牛」行情中部份交易激進的金融機構。
相比上一次約談，此次約談的嚴正警告和視窗指導的意味更足。一方面，是提示風險，另一方面，是對其下一步的交易行為提出嚴正且明確的要求。
更早之前就被央行關註到的常熟銀行（601128.SH）、江南農商行、昆山農商行、蘇農銀行（603323.SH），也在上個月被中國銀行間市場交易商協會查實，存在需要予以自律處分並移送相關部門的違法違規行為。
上述已證實違法違規行為，包括債券交易內控管理不健全，對交易員激勵過度，導致部份交易員交易行為扭曲，透過集中資金優勢連續買賣、自買自賣和頻繁報價撤價誘導交易等方式影響債券價格，部份交易涉及利益輸送。
筆者發現，每當國債利率出現一波快速走低，「約談」就會被觸發，而且央行重視的程度也越來越高。
在這個10年期國債利率不到1.6%、30年期國債利率不到2%的關口，央行釋放的訊號非常明確。
有市場人士認為，去年央行已經約談了幾次，「而且是直接找到相關機構的高管」，但效果並不明顯，因為央行對買債的機構，基本沒有約束力。這樣的結果，反而導致部份南方機構趁著其他機構暫時收手時加倉。業內甚至傳出：「央行約談就是最佳加倉點」的說法。
「北方的機構比較聽話，南方的機構普遍不太聽央行的招呼」，該人士說到，「要真正起到效果，應該是財政部和金融監管局出面。但為何總是央行出來，可能的原因是，匯率和利率是央行的兩個核心KPI」。
02 業績困獸
以「蘇南四小龍」為代表的農商行，為什麽沈迷於炒債？
背後的原因，充滿了無奈。在當下金融生態中，區域性中小銀行面臨著諸多嚴峻挑戰。
它們一方面受到限制不得跨省展業，無法像大型銀行那樣靠廣開網點、實作規模快速增長與資源最佳化配置。
另一方面，由於金融牌照和專業資質受限、缺乏專業的投研團隊、豐富的理財產品線，這些中小農商行想賺取中間業務收入，亦是困難重重。
從前還算賺錢的代理保險業務，也因為「報行合一」的政策，明顯影響了這些區域中小行的收入。
開拓下沈客戶、發展普惠金融本是政策導向，也是區域性中小銀行可以發揮自身優勢的地方。然而，「三農」與小微企業天然具有的經營穩定性差、抵押物不足、財務資訊不透明等問題，又可能帶來不良貸款率攀升、侵蝕利潤根基的風險。
相較而言，靠債券賺取投資收益，是一個難度更小、風險更低的選項。並且，隨著凈息差的收窄，大行放貸下沈和企業融資需求減弱，農商行的信貸業務受到擠壓，利用閑置資金配置債券來提高利潤，簡直可以說是農商行的救命稻草。
這兩年債市呈現出單邊牛市的特征。因此，配置和交易債券，確實能為農商行貢獻不低的營收和利潤。
從上市城農商行2024前三季度數據不難發現，不少農商行的投資凈收益在總體營收中的占比已經超過了20%，對營業利潤的貢獻更是超過了40%。
以本次傳聞被「約談」的江蘇、浙江、廈門等地的城農商行來看，其投資收益的重要性又要高於其他地區。
以瑞豐銀行（601528.SH）為例，2024前三季度實作投資凈收益7.79億元，同比暴增193.72%；在營業收入中的占比，也從同期的9.16%提升至23.46%。
與之相映照的是，瑞豐銀行的利息凈收入還略降了1.34%。
此前被監管通報的蘇農銀行也是如此。其同期實作投資凈收益8.55億元，同比大漲63.66%%，在營業收入中的占比也從同期的17.01%提升至26.56%。
同樣，蘇農銀行的利息凈收入降低了4.80%。如果沒有債券的投資收益，這些農商行的業績壓力只會更大。
03 供給側藥方
面對央行的頻頻施壓，農商行對債券市場的熱情絲毫不減，甚至激進搶籌。
這也就說明，在權衡風險與收益後，大家仍然認為配置、交易債券是有利可圖的。考核機制，無疑在這裏面發揮了「指揮棒」的作用。
銀行在利差收窄的情況下還要維持營收、利潤增長，對自營部門的考核必然會強調投資收益。
要實作6%以上的自營資金投資收益率，交易員們就會傾向於頻繁進出市場、捕捉微小的利差波動，進行波段操作，以至動用高杠桿工具放大收益。
但這種「有利可圖」，並不具備永續性。
過度依賴債券投資、尤其是中長期債券，會使得農商行在市場調整時面臨較大的利率風險。其風險敞口，很可能是核心資本規模較小的農商行無法承受的。
頻繁的短期交易，也暴露出農商行在內控管理不足。如果涉及不當操作、利益輸送，還會損害農商行的市場聲譽，影響其與同業和其他金融機構的合作關系，最終引來監管的調查和處罰。
債券交易員們也很清楚，越來越窄的利率走廊，只會給自己的職業生涯開啟倒計時。
上述市場人士認為，拋開炒債機構的動機，導致目前情況出現的另外一個原因在於，國債的供應量相對需求的缺口過大。「加大供給側的力度或許才能避免央行一次次出面做無效的幹涉」。
