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私募股權投資制勝之六大關鍵

2021-07-27 07:50:36財經

李徽徽 | 世界經理人專欄

圖 | 圖蟲

中國私募股權市場增長迅速,規模目前已達全球第三,對於最佳化產業結構,推動多層資本市場,和完善治理架構等起到積極作用,如何在行業賽道,核心團隊,競爭優勢,盡調方式,估值方略,投後管理等六大方面勝出成為私募股權投資機構制勝之道。

01

行業賽道

私募創投在挑選行業賽道時,比較傾向於目前「熱點」或「風口」上的行業賽道,不管從市場規模潛在增長性和政策支援力度兩個方面,這本身沒有問題,但往往風險在於「當大家都認為是機會的賽道其實機會已經喪失」,在有諸多不確定的環境下如何掌控對未來的預見能力成為投資機構制勝之關鍵,筆者的實際投資經驗總結了以下幾點「法寶」:

政策敏感度:政策,經濟,社會和技術等分析模型一般被用來對行業未來的發展做出預判,但其中最不可控且影響極深,同時也是難量化和預判的是政策這部分因素,行業政策的改變有時會徹底改變行業發展前景,週期,及賽道本身的商業模式和技術形態,比如金融科技,網際網路電商,共享經濟等,所以建議投資機構要充分研讀和關注國家的五年規劃,並吸收行業專家顧問團隊的智慧,充分運用場景分析方法,結合內外局勢的走勢,對未來政策走向做出多種「五年為一週期」的假設,在每種假設場景的基礎上並對行業發展態勢和增長率做出量化評估,同時預估出每種假設場景的發生機率,測算出進入行業賽道所帶來的盈利空間,風險敞口,以及規劃出自身的合理投資規模。

細分賽道:行業賽道如果投資資本過分擁擠,相應會推高資本進入的價格和削弱與明星專案談判的力度,其中的一個方法是保持主賽道方向,但進入子賽道領域。在大的行業背景下,其實存在諸多的細分領域,每個細分領域在主賽道的「陽光」普照下也會呈現不同的發展前景,比如在新能源行業賽道下,也有光伏,風電,水電,核電等細分;金融科技向下,也有云技術,區塊鏈,人工智慧,大資料等細分,所以投資機構可以選擇不太擁擠且有發展空間的子賽道。

替代威脅:在行業賽道選擇的時候,需要重點關注的是核心產品,服務和技術的替代威脅,技術迭代和產品更替大機率縮短行業的生命週期,所以投資機構在做行業研判時,需要對技術和產品發展趨勢做出預測,並諮詢相關的專家顧問,這樣對於行業賽道的週期長短以及所處階段做出準確的判斷。

02

核心團隊

「投資其實在於投團隊」,這一點我非常認可,特別對於頭部的私募創投機構和被投企業所處的發展階段偏早中期,核心團隊更凸顯其重要性。如何評估核心團隊是否值得資本的信任和投入,各投資機構的標準也是多種多樣,但據筆者所投的成功企業核心團隊,總結為以下的團隊「畫像」:

遠見和定位:核心團隊不侷限於行業現狀,而對於行業發展的未來有一定的看法和見解,但同時對於公司的未來定位有以下幾個特點:一是不將競爭侷限於現有的目標客群,而是做大客群細分和客戶需求,最後做大所處行業賽道這塊蛋糕;二是不是一味追求滿足客戶不斷更替或升級的需求,而是用產品,服務和技術去創造客戶的需求;三是不滿足於現狀和所處的市場地位,永遠充斥著危機感,追求企業的前進速度。

胸懷和「放棄」:企業在初創的時候所組建的核心團隊,一般會有類似的背景,專長或職業生涯的交集,但較單一的團隊架構並不能獲得資本市場的青睞,在企業開啟融資流程和資本化程式,這時需要擴充核心團隊並且引入多元人才,對於未來企業運營和戰略導向就有了不同的聲音,這就需要核心團隊有一定的胸懷傾聽,吸收,接納。雖然企業允許不同的發聲,但核心團隊在決策和落地的過程中,也需要成員們有「放棄」自己的意見,而遵循統一的決策。

資本思維:核心團隊在引入私募創投後,其戰略思維方式需要從技術思維,市場思維,產品思維轉化為資本思維,建立以「資本為引領」的戰略模式和KPI分解體系,並以「做大企業價值」為核心制定經營戰略。

03

競爭優勢

商業模式是私募創投機構在企業選擇中所重點研究和關注的,主要評估其市場落地的可行性,可持續性及差異化,而在筆者的經驗中,差異化,等同於競爭優勢,才是投資機構所應該真正衡量的。企業經常將其優點和特色混同於競爭優勢,但這並不構成企業在市場中的「防禦壁壘」,所謂的「競爭優勢」,應該是:一是「我有他無」,也就是企業本身所具備的,但其他競爭對手不具有的;二是「他有我超」,也就是競爭對手和企業本身都具有,但企業領先於對手,至少2~3年的週期。

私募創投機構需從以下幾個方面來尋找和評估被投企業的競爭優勢,一般聚焦在技術層面,品牌溢價,人才梯隊,服務體驗,渠道壟斷等方面,通常建議所總結的競爭優勢不要超過4項。

04

盡調方式

50%以上的風投專案最後失敗都是與盡調不到位有關,盡調的主要目的是打破資訊的不對稱以及「逆向選擇」– 「好的投資專案不需要私募創投,而需要資金的是發展較差的企業」。盡調中一定秉持揭示風險和價值發現兩大原則,筆者在實際投資經驗中總結了十條核心盡調方法,並在盡調過程中要求盡調團隊全方位落實:

- 1:盡調時間不低於1個月;

- 2:選取同行業賽道中至少2家企業作為對標;

- 3:至少接觸30%以上的企業員工隊伍;

- 4:從人,財,物,規等4個維度綜合評估;

- 5:至少50%的時間用於訪談;

- 6:6點下班考察員工狀態;

- 7:保持7天連續盡調(覆蓋一週);

- 8:走訪至少80%以上的上下游企業;

- 9:每個領域準備至少9個以上開放問題;

- 10:與100%的股東,董監成員和高管團隊會面和交流;

05

估值方略

私募創投在對初創企業或成長型企業做出決策投資時,其最重要的障礙就是估值評估,而這型別公司具有以下共同特徵:一方面大多數公司沒有歷史績效資料,即使有,時效也不長;另外很多公司還沒有收入或只有少許收入,還處於嚴重運營虧損;最後大部分公司都存在倒閉的機率。所以合適的進入價格也是保障投資收益的重中之重,但估值在此時不再是技術活,而是應該作為一項「藝術」,以下是筆者就多年投資經驗總結的估值「藝術」調節:

A. 自由現金流折現法:這種估值方法建立在對企業未來發展預期的基礎上,預測企業未來的賽道規模,所佔份額,淨利潤率,以及企業資本成本,從而得出企業的內生價值(按貼現現金流),但是這基於企業能生存下來並能走向財務健康,所以所得估值需按企業的生存機率予以調整,據筆者的經驗,一般三分之一的企業能在5年後存活下來,調整後的企業估值就是企業內生價值乘以0.33。

B. 相對估值:不管以P/E(市盈率),P/B(市淨率)或P/S(市銷率)對標已上市同行業且相近規模的企業,這裡也需要對於對標指數進行「藝術」修正,一是考慮流動性折價方面考慮,因為所投企業是非公開上市企業,這裡折價範圍一般在25%到30%;另外如果此投資屬於控股權投資,那麼需要考慮控股權溢價,一般在20%到40%;最後還需考慮生存機率調整,也就是0.33倍數。假設對標P/E在40倍,假設取得控股權,那麼所調整後的P/E為40*(1-30%)*(1+30%)*0.33=12倍。

C. 創新P倍數法:在當今的科技主導和數字引領的時代,運用傳統的市盈率或市銷率等方法已經不能滿足迅速變革的企業模式,所以這裡建議可以就不同的企業商業模式引入業績驅動指標作為估值標準,比如在網際網路電商行業引入P/MAU(價值/月活客戶量),網上信貸行業引入P/ANR (價值/平均透支餘額)等。

06

投後管理

「重投前,輕投後」是私募創投的錯誤思維,做到投前投後一體化,形成閉環管理才是投資機構制勝之道,而投後管理更是體現投資機構的能力標誌,也是投資機構鍛造品牌價值的重要途徑。在投後管理中,做好以下幾個關鍵點是保障專案成功的關鍵:

管理模式:一般私募創投會採用三種模式進行投後管理:一是端對端負責制;一是內部專設投後管理部;最後是外包制。從筆者經驗來講,建議採用投前投後端對端負責制,投資團隊一「站」到底,優點在於投資與被投團隊的熟悉度,同時投資團隊也對被投專案KPI達成全權負責。內部專設機制容易造成投前與投後之間就專案成敗互相推諉,也不利於對於被投專案的賦能。

人員配置:就筆者投後管理的經驗來講,投後管理應聚焦於對被投企業賦能增值,所以在對被投企業派駐相關人員來講,優先順序為專家顧問團隊,董事會成員或觀察員,和財務副總。

管控模式:建議私募創投機構對被投企業儘可能採用賦能管控型,而非直接或垂直化管控型,管控基於「信任」,重點在於戰略方向把控,增值服務和資源對接,運營和績效資料監控等,「少幹預,多賦能」才能使私募創投機構在投資市場中勝出。

作者/李徽徽

世界經理人專欄

畢業於劍橋大學,新加坡南洋理工大學和北京大學並獲得碩士和雙學士學位,曾在花旗銀行,新加坡華僑銀行及中國本地銀行等任職核心高管,也常年擔任國內多家企業的獨立董事和顧問。曾參與主導過多起著名的跨境併購及購後重組,也曾直接管理過亞太區14個國家的戰略導向和業務發展。

本文刊登於世界經理人網站

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