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在震盪中把握結構性機會,逐步走向業績驅動

2021-06-28 19:45:38財經

6月28日收盤,滬深兩市高開後走勢分化,金融、週期集體下跌拖累滬指,而成長方面新能源、晶片持續走強,創業板指、科創50繼續拔高,創業板指距離年內高點僅不足2%距離。

截至收盤,上證指數微跌0.03%報3606.37點,全天振幅僅20個點位;深證成指漲0.98%,創業板指升1.95%報3412.86點,與滬指點位上差距再度縮小;科創50漲1.83%。

九泰聚鑫混合基金經理袁多武對市場情況、政策與貨幣環境進行全面分析,全文如下:

01

市場總體回顧:市場震盪

過去一週,滬深300指數上漲2.69%,創業板上漲3.35%。風格上,成長風格跑贏價值風格。行業上,新能源、電子、鋼鐵、化工、有色、採掘等行業表現相對較好;通訊、傳媒、計算機、食品飲料、家電、地產等行業表現相對較差。

資料來源:WIND,九泰基金整理

02

市場分析

庫存週期上升、出口超預期、全球經濟共振支撐經濟復甦

在庫存週期上升、出口超預期、全球經濟共振、政府部門小幅去槓桿、房地產政策沒有大幅放開的情況下,我們認為經濟呈現一種復甦態勢。

GDP增速:當季同比(%)

資料來源:國家統計局,九泰基金整理

財政政策由極度寬鬆迴歸常態、政府小幅去槓桿:疫情後貨幣與財政依次發力。但需要注意的是,儘管2020年基建發力支撐經濟,但基建的力度是低於預期的。隨著疫情影響消退,今年預算內財政赤字3.57萬億元,地方專項債3.65萬億元,剔除1萬億特別國債的影響後,較去年僅相差2900億元。

中國財政赤字率

資料來源:國家統計局,九泰基金整理

經濟週期上行:目前大的經濟背景是經濟復甦、庫存週期上行和全球貿易復甦(2021年5月PPI同比9.0%,相比上月提升2.2%)。

PPI:全部工業品

當月同比

資料來源:國家統計局,九泰基金整理

通脹水平處於低位:2020年疫情使得複雜的通脹環境波動加大,CPI目前處於較低位置(2021年5月CPI同比1.3%,4月CPI同比0.9%)。

CPI:當月同比

資料來源:國家統計局,九泰基金整理

如果我們適度跳開CPI這個指標去觀測通脹,比如使用BCI消費品價格前瞻指數,那麼目前面臨一定通脹壓力。

資料來源:國家統計局,九泰基金整理

03

貨幣政策平衡

國債利率3月以來小幅下降:2020年二季度中期以來,我們看到利率回升明顯,我們認為利率收緊是作為一個平衡,就像我們央行貨幣政策報告或者一些相關官員講的,之前確實是以經濟為主的,但目前還要考慮到金融風險(尤其是考慮到人民幣升值較為明顯)。因為如果維持太低的利率、比較寬鬆流動性的話,其實這對金融機構也是有一定損傷的,所以我們認為監管機構可能認為流動性只要夠用就可以。近一週,國債收益率小幅震盪:一年期國債收益率下降8個基點到2.44%,而十年期國債收益率下降4個基點到3.08%。

國債收益率

來源:WIND,九泰基金整理

貨幣增速小幅下降:2021年5月M2同比8.3%,增速較上月上升0.2個百分點;M1同比6.1%,增速較上月下降0.1個百分點。

來源:WIND,九泰基金整理

資金利率迴歸中樞:經歷過春節前「小錢荒」,資金利率迴歸中樞。

來源:WIND,九泰基金整理

美國經濟復甦預期與通脹預期升溫,市場擔憂美聯儲貨幣政策收緊,國債收益率快速上升,最近小幅震盪:2020年面對疫情對經濟的衝擊,海外央行的瘋狂放水和中國央行的節制從容形成了鮮明的對比。從美聯儲的政策取向上看,考慮美國失業率和通脹離疫情前仍有很大距離,預計貨幣政策可能仍將維持較長時間的寬鬆政策。但同時也應該注意到,隨著拜登上臺、財政刺激政策的推進、疫苗的進展,美國經濟的中長期復甦預期升溫,十年期國債收益率快速上升,最近小幅震盪。

來源:WIND,九泰基金整理

外資近期持續流入:近年來,因為美國貨幣政策大幅寬鬆,利率大幅下行,資金流向股市,包括髮達市場和新興市場,而A股持續獲得外資流入。2020年7月14日至10月,在中美貿易摩擦、美國股市震盪、獲利了結等多重因素作用下,外資淨流出金額較大。但2020年11月以來,外資呈現大幅流入的狀態。過去一週,淨流入210億元。

陸股通:當日買入成交淨額(億元)

來源:WIND,九泰基金整理

社融減弱,信貸維持高位

2019年11月-2020年2月,社融和信貸較為溫和;2020年3月之後,信用政策十分寬鬆,社融和信貸維持較高水平。自2020年11月開始,社融邊際變弱。

人民銀行資料顯示,2021年5月末社會融資規模存量為297.98萬億元,同比增長11%;社會融資規模增量為1.92萬億元,比上年同期少1.27萬億元,比2019年同期多2081億元;

社融增速下滑主要是受三方面因素影響:一是債務發行下滑。債券(政府和企業)發行同比大幅下滑,今年新增地方政府債務限額下達晚於去年,5月政府債券淨融資比上年同期少4661億元;二是基數效應,去年(特殊時期)高基數也是重要拖累因素;三是委託貸款、信託貸款、未貼現的銀行承兌匯票都有所減少,合計比上年同期多減2855億元。

來源:國家統計局,九泰基金整理

信貸支撐經濟復甦,製造業景氣度高:廣義基建使用了新增長期信貸的一半,工業的新增長期信貸增加明顯。

來源:國家統計局,九泰基金整理

04

市場展望

總體而言,我們認為目前是一個貨幣平衡、信用變弱、經濟復甦的組合。

對資本市場而言,隨著經濟的復甦以及實體經濟對資訊的吸收,資本市場面臨流動性最寬鬆的時候可能已經過去了。經濟的復甦導致貨幣政策從之前的利率下行、社融增速回暖變成利率平衡、社融中樞下移這樣一個組合。在經濟復甦的背景下,受益於全球經濟復甦的權益市場可能具有一定配置機會,並出現明顯的結構分化和風格轉換。

展望2021年下半年,上市公司業績較快增長尤其是超預期增長可能是投資收益的重要來源,也就是走向業績驅動,在全年的震盪市中把握結構性機會。總體而言,風格切換正在進行的過程中,或許中小盤總體佔優於大盤的風格將更加明顯。兩條主線或存在較好的投資機會:一條是全球經濟復甦帶來的業績驅動,另一條是景氣度高、業績增長確定性高的板塊與個股。

袁多武

復旦大學經濟學碩士

九泰基金戰略投資部基金經理。擁有6年基金從業經歷,3年實業從業經歷。曾任中國長江三峽集團公司國際投資部業務主管,九泰基金高階裝備行業總監,對大類資產配置、股票策略、個股研究均有深刻認識。2015年加入九泰基金,曾任產業投資部先進製造行業組執行投資總監、科技創新投資部高階裝備行業執行總監、投資經理。研究經歷覆蓋自上而下宏觀策略、自下而上個股精選。現任九泰聚鑫混合型證券投資基金經理,九泰基金宏觀策略團隊負責人。